周期崛起:真实还是幻觉

2016-03-10 11:33:42    类别:金融    150次浏览    

这段时间拜访客户比较频繁,发现无论是国内的公募基金还是海外的QFII,凡是去年业绩比较好的,今年的业绩排名就会差很多。原因还是与资产配置有关,因为大部分基金经理过去几年里一直都重配成长性较好的板块,去年是中小创涨得好,今年就补跌了。如果你的没有及时把投资重心切换到周期板块,则今年的收益排名就会不太好看。但问题在于,逻辑是否支持周期性行业的长期熊市出现转牛的拐点呢?

大宗底部崛起的原因

我不研究钢铁、有色或其他大宗商品,也没有时间看周期类股票的走势。但看到一些关于周期崛起的言论,不是太赞同。确实,很多大宗商品价格已经跌得够惨了,属于超跌。如国际原油价格在不到1年半的时间里,从108美元跌破30美元,跌幅超过70%;钢铁价格跌得比白菜价格还便宜,不到1元钱一斤。
当然,去产能也是导致钢铁价格上涨的一大因素。这些年来,由于全球总需求的下降,钢铁库存大量增加,故国内钢企也面临去产能的预期。加上部分铁矿石企业的停产,短期供给不足导致价格上行。
而更重要的因素应该是全球性的货币持续宽松,中国因为经济体量大,故宽松给全球带来的影响就更大。2月末的一次意外降准,一下子改变了大家对供给侧改革的收紧货币预期。政府工作报告把M2的目标由12%上调到13%,这属于09年以来的首次上调目标。供给侧改革话音刚落,需求侧的刺激应声而起。
你不能阻止一个长期超跌的大宗商品价格出现反弹吧?据说前不久,钢铁价格五天内上涨了20%,创下了08年以来的最大涨幅。但也不能因为就此认定是反转而不是反弹吧。单纯从技术图形看,其价格还是在底部区域徘徊。如果要确认一种长期趋势的逆转,则还需要观察一段时间。所以,研究与算卦不一样,前者在确认趋势时必然会有一段时滞,因为需要后续的数据支持。后者则靠运气。

究竟是周期性回升还是货币现象

对于周期的判断,大概需要从几个方面去观察,既要看领先指标,又要看同步指标。如PPI、大宗商品价格指数、美元指数、海运指数、出口增速、房地产新开工面积、PMI等。的确,PPI有所回升,但还在负值区间里;部分大宗商品价格确实反弹了不少,但也只能算是“小荷才露尖尖角”。
有意思的是,大宗商品价格的上涨,基本上也是全球同步的,这也与全球各经济体竞相宽松有关。而且,主要经济体大宗商品期货市场的国际化程度非常高,故价格上涨几乎都是瞬间传导。不过,黄金价格的上涨似乎是中国领先的,去年12月份就开始了。说明中国对于美元加息的反应更强烈。
目前,似乎还看不出美元指数见顶回落的迹象。通常来说,美元指数见顶回落,应该是大宗商品见底回升的重要基本面。但是,由于相比美国经济,其他发达国家的经济更弱,怎么能够让美元指数走弱呢?昨天新西兰又意外降息,欧央行会议的宽松预期也比较强烈,这又促使了美元走强。
此外,中国2月份的出口继续负增长,本次政府工作报告竟然未提及出口增长的预期目标。而全球的海运指数尽管有所反弹,但也不能判断将走出底部。国内房价的上涨,让新开工面积这一领先指标的上升有所期待。但在房地产总量已经整体过剩的格局下,还是很难持久的。
因此,本人还是认为,目前大宗商品的价格上涨,与房价上涨的逻辑其实是一样的,甚至与去年股价上涨的逻辑也是一样的:均是货币现象。
去年股价上涨,并没有业绩的支撑,不过就是六次降准、五次降息带来的“水牛”行情。去年下半年至今一线城市房价的上涨,实质上也是货币现象,因为金融业的繁荣主要集中在一线城市,去掉一线城市,去年中国的财政税收收入实际上是负增长。
同样道理,中国的钢铁、煤炭、有色等行业,均面临着产能过剩的压力,这才是供给侧改革的起因之一。但为何这些库存过高的商品却出现了价格上涨呢?这与盈利下降的上市公司,其股价上涨的原理是一样的。货币供给量过大了,总是需要寻找出路,因为GDP增速在下降,实体容不下这么多钱。

风未动、幡未动,心动而已

周期股的崛起,不等于周期性行业的崛起。即便是周期性行业的好转,也不等于周期性行业的转好。我始终认为,人类之所以有期望拐点出现的偏好,是因为生命过多短暂,这才导致了对拐点的一次次误判。
即便是上世纪50年代诺贝尔奖获得者、经济学家库兹涅茨,其倒U型曲线理论的提出,也是基于从1914年到上世纪70年代是一段异常的历史时期统计数据,其间收入贫富差距大幅下降。然而,从上世纪70年代起,财富及收入差距一直在上升,回到20世纪前的水平,说明库兹涅茨曲线也是不成立。所以,人的观察和思考年龄也就七八十年,能看到的数据毕竟太有限了。
A股市场,自08年次贷危机之后,大约也有过三次周期股的行情,如09年、10年和12年。你会发现,这三次行情的持续时间一次比一次短。为什么呢?因为中国经济的重化工业化已经步入后期,而且渐行渐远。
中国粗钢产量的增速峰值发生在05年,过了10年之后的去年,粗钢产量首现负增长。所以,重化工业化大约是在05-07年达到了高潮,09年不过是一个两年四万亿刺激下的反弹。2010年之后,中国的劳动年龄人口和流动人口双双出现了数量和增速的回落。因此,2011年开始,中国经济增长的主要动力,已经从生产要素中的人力,转移到了资本。
再看一下全球经济衰退的原因,也与人口有关。全球正在经历人类历史上从未出现过的老龄化现象,这当然与医疗水平的提高和生育率的下降有关,但还有一个重要原因是因为二战之后全球维持了长达70年的和平,没有发生大规模的区域性战争,几个人口过亿的大国也没有发生内战。尽管战争所导致的死亡人数不会太多,战争导致的饥荒会使得大量人口死亡。因此,目前的长期和平,这在人类历史上是比较罕见的。
此外,经济增长乏力的另一个原因,恐怕与缺乏改革动力有关。各国都提出改革目标,但真正推进改革的似乎不多。大部分国家都选择了宽松货币政策和扩大财政支出,导致货币贬值和债务规模的大幅上升。其结果是经济结构不断扭曲,调结构的难度却越来越大。
我曾经在前一篇的文章中提到。中国人去日本抢购马桶盖的现象,表面看是国内存在供给侧的问题,即不能提供令人心动的有效供给。但细究起来,发现中国对于智能马桶的有效需求也不过是两三千万个,但还没有用上普通马桶的人超过六亿。说明中国的主要问题是由于贫富差距过大而导致有效需求不足
如果说人口老龄化是中国重化工业化步入后期、周期性行业不振的根本原因,那么,贫富差距过大、公共服务的不足则是结构性原因。
从股市看,周期行业真正大幅跑赢上证综指的时间是06-07年,即中国重化工业化的巅峰时期。从此之后,每一轮周期性的上涨,从事后看,其实都是对中国经济新一轮经济周期回升的幻觉。
撇开股市看实体经济,去调研企业,恐怕对周期崛起的幻觉就会消退。如果总是盯着资本市场的价格波动,那幻想就会非常多,就容易把浪花当成浪潮。
当然,在货币太多的年代,货币涌动带来的价差收益确实也很可观。大宗商品、贵金属或其他商品的涨价潮不会在短期内结束。有获取这些价差收益水平的,或有风险把控能力的,当然也可以随波逐流,争当赢家。 



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